铁龙物流：铁路特箱物流霸主 未来的TenBagger(四)

空间。中国正迎来铁路高速发展的时代。我们认为随着新铁路线的建设(包括客运专线的建设)、复线率、电气化率的提升，将快速提升铁路运力，运力的提升将大大超过铁路运营里程的增长速度。以客运专线的建设为例，客运专线建成将使很多干线实现客货分离，客货分离对运力的提升将大于客运运力腾出的空间，因为客货混跑条件下，客车、货车速度不同，以牺牲效率来换取运输的安全性，客货分离将大大提高运输效率。再比如复线化率的提升，复线的效率远远高于单线的效率。随着运力的提升，大规模的铁路集装箱运输成为可能。集装箱中心站及专门办理站的建立将为铁路集装箱运输提供强大的货源组织能力。以促进内陆多式联运为目标，中国将建设北京、天津、上海、重庆、哈尔滨、沈阳、大连、青岛、宁波、广州、深圳、郑州、武汉、成都、西安、昆明、兰州、乌鲁木齐18个集装箱中心站，并建设33个靠近省会城市，大型港口和主要内陆口岸的集装箱专门办理站，成为地区铁路集装箱运输中心。集装箱场、站技术标准与国际标准相统一，运行管理信息化。我们必须把铁路集装箱中心站和专门办理站看作铁路路网(甚至是内陆运输)中的“港口”。集装箱中心站及专门办理站的建立，将起到货物组织和货物汇聚的巨大作用，为铁路集装箱，乃至内陆的以铁路为主导的多式联运提供充足的货源保证，并大大提高铁路集装箱运输的效率。未来铁路集装箱运输将进入高速增长期。根据铁路道部的目标，到2012年，全国铁路运营里程数将达到12万公里，按照2009年末铁路运营里程8.6万公里的基数计算，未来三年铁路运营里程的年均符合增长率将达到11.7%。由于铁路的复线化率、电气化率的提高，以及铁路提速、货车重载等因素的影响，实际货运量的增长率要远远高于运营里程的增长速度。我们考察了1999年至2009年的铁路运营里程增长率、铁路货运量增长率、铁路货物周转量增长率之间的关系，发现除了2009年受金融危机的影响之外，铁路货运量增长率、铁路货物周转量增长率与铁路运营里程增长率之间存在一定的比例关系(后一年的铁路货运量增长率、铁路货物周转量增长率与前一年的铁路运营里程增长率呈现较为稳定的倍数关系，约为3.5-5倍)，这种比例关系反映了铁路运力随铁路基础设施改善带来的成倍提升的能力。鉴于未来复线化率、电气化率等基础条件的不断改善，这种倍增的能力仍将保持，随着运力的增长，铁路货运量也将大幅增长，我们预计自未来几年铁路货运量年复合增长率不低于30%，考虑集装箱运输的良好前景，其增长速度很可能超过此数字。(五)公司是铁路集装箱运输快速发展的直接受益者1、铁龙物流是铁路特种集装箱运输的唯一运营商，成长空间巨大铁龙物流是铁道部下属铁路特种集装箱的唯一运营主体。铁龙物流是国内经营铁路特种集装箱资产及业务的唯一主体，其地位是中铁集装箱运输有限公司在资产注入时承诺保证的，并且在很长一段时间内都将保持其独占性。中铁集装箱运输有限责任公司是铁道部下属国有大型集装箱运输企业，具有集装箱铁路运输承运权，我们认为在铁路运力不出现过剩的情况下，铁道部不可能引入新的竞争者或将业务分拆引入竞争机制。因此，铁龙物流作为铁道部下属铁路特种集装箱唯一经营者的地位在很长的时间内都不会改变。

铁龙物流正成为铁路特箱物流综合运营商，从长远来看其核心优势将兼具资产资源和自然垄断的特点。目前铁龙物流的特箱主要收入来源有两种，一是特箱的铁路线上经营收入，铁龙物流作为铁路特种箱的所有权人，向客户提供特种箱，收取特箱使用费，而母公司中铁集装箱作为铁路特种箱的铁路运输承运人，提供运输服务;二是特箱的铁路线下物流收入，即公司为客户提供特箱在铁路线上运输之外的物流服务(如铁路两端门到门的物流服务)。线上经营是公司的核心优势所在，而线下物流是线上经营的自然延伸。凭借公司在铁路特箱领域的资源优势，公司可以整合线下的其他运输资源，公司正在成为铁路特箱物流的综合服务商。在运力不足的情况下，公司的核心优势更多的体现在资产资源，即公司作为铁道部下属唯一的特箱运营主体对特箱资源独占的优势，而在铁路运力不断释放的过程中，公司的业务规模不断扩大，凭借铁路渠道优势，最终将兼具自然垄断的核心优势。从国外铁路的运营经验来看，由于铁路运营的特殊性，垄断或寡头垄断是正常的行业格局，我们认为铁龙物流即是铁路特箱物流的核心企业，其在铁路领域的资源优势是其长期的核心竞争力，也是其隐蔽的“无形资产”。

在铁路集装箱大发展的背景下，特种集装箱将迎来快速成长。目前铁路特种集装箱在铁路集装箱中的占比较低，特种集装箱发送量在铁路集装箱发送总量中的占比仅为10%左右，大大低于发达国家20%-30%的占比。由于特种集装箱在货损率、装卸效率方面比普通集装箱更有优势，随着铁路运力的提升和铁路集装箱处理能力的提升，特种集装箱将迎来快速增长的时期。尽管要享受铁路集装箱运输快速发展的好处，公司还要开发顺应市场需求的产品，但是我们认为在运输能力远远不能满足运输需求的情况下，产品的开发几乎不成问题，最简单的方法之一，公司只需要借鉴发达国家成熟铁路的集装箱产品，再结合中国实际，即可找到产品开发的方向。因为，公司将大大受益于铁路集装箱运输的快速发展，我们判断铁路特种集装箱运输增长率不低于铁路集装箱运输增长率。

公司可实现低成本的业绩快速增长。公司的特箱业务成本中，折旧占有较高的比例，因此特箱周转率的提高将大大提升公司的毛利率。随着铁路集装箱运输的快速发展，公司特箱的周转率也会得到较大提升，从而提高公司的盈利能力，而这种盈利的提升公司基本不需要固定资产的投入。我们预计公司特箱业务的盈利增长速度要高于特箱运输量的增长。

2、冷藏箱、化工箱是公司短期增长的重要动力。

冷藏箱具有广阔的发展空间。据中国食品工业协会食品物流专业委员会提供的数字：目前，我国每年各类易腐食品生产总量近7亿吨，城镇居民食品消费支出中，易腐食品消费已占51%，全国年易腐食品消费总量达近4亿吨。但目前大约90%的肉类、80%水产品、大量的牛奶和豆制品基本上还是在没有冷链的保证下运销的。另一方面，我国有2500多家肉类食品厂，年产肉类6000万吨，产量以每年5%左右的速度递增;此外还有速冻食品厂2000多家，年产量超过 850万吨;冷饮厂4000多家，其中有规模的为194家，年产量150多万吨，产量以每年7%的速度递增;乳品制造企业1500多家，产量800多万吨，每年以30%的速度增长;水产品产量4400万吨，每年以4%的速度递增。急速上升的易腐食品消费比重及其产能都亟需完整规范的冷链与之相匹配。由于设备老化、技术状况不符合发展需求等原因，部分机械保温车使用年限到达报废期，铁路冷藏运输资源进一步减少，只剩下1900余辆机械保温车，占比不足1，规范保温的保险冷藏车箱缺乏。冷藏运输量仅占易腐货物运量的25